【铜】2021年中国铜厂盈利及2022年原料供应分析
作者： 道奇蝮蛇
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$中金黄金(SH600489)$ $江西铜业(SH600362)$ $西部矿业(SH601168)$
1.2021年炼厂盈利分析
2000年以后随着我国大力进行基础设施的建设特别是电网的建设，我国铜消费始终以非常高的速度增加，20年来我国铜消费平均增速为10%。近几年虽然看起来增速有所下降，但是考虑到基数已经很大，每年的实际新增消费量仍处于20-50万吨的水平。从全球的角度来讲，我国电解铜产量占全球39%，消费量占全球50%，是全球最大的生产国和消费国。
2000-2020年中国电解铜消费情况走势图
但是与之对应的是中国的铜矿原料自给率非常低，对外依赖度比较大。我们统计2020年中国电解铜产量889万吨，剔除掉再生铜原料和粗铜原料（粗铜进口102.99万吨，废铜进口94万吨，国产废铜223万吨）之后，对应理论铜精矿需求量2600万吨，国内产量远不能满足需求。因此海外矿山的扩产与运输动态对国内铜行业影响非常大。2020-2021年上半年的这段时间里，因为疫情导致全球铜矿的生产运输都受到了比较大的阻碍，2020年铜矿产量至少下降33.55万金属吨，这导致我国铜矿进口量大幅萎缩，2020年我国进口铜矿同比下降1.07%，出现了近10年来的首次负增长，进口铜矿TC在今年上半年最低下跌至29.57美元/吨。
2019-2021年中国铜矿进口量走势图
2010-2021年中国长协TC价格走势图
2019-2021年中国铜矿TC价格走势图
铜冶炼厂的利润严重下滑，铜冶炼厂的核心利润来自铜矿加工费，其次为粗铜加工费、副产品。近几年由于全球铜冶炼扩张速度要超出铜矿产量的增速，导致全球铜矿供应紧张，从2016开始铜矿长协TC开始进入下跌走势，在假定炼厂这两年直接生产成本并未发生大的变化的情况下，根据2021年59.5美元/吨的进口长协TC计算，今年铜冶炼厂的长单进口原料所带来的效益均为负值，也就是说每生产一吨电解铜大致会亏损20-50元。
2016-2021年中国冶炼厂长单利润情况
除了购买长单进口矿以外，冶炼厂还购买现货进口矿以及国内矿，根据我们测算，只要进口现货铜矿TC低于54美金，冶炼厂进口矿部分就开始亏损。也就是说大部分的炼厂是在今年7月开始才在进口原料上面做到扭亏转盈。
2019-2021年中国冶炼厂不计副产品毛利情况走势图
国内矿方面，由于国内矿的定价方式以计价系数的方式来进行，铜价越高，在系数不变的情况下，炼厂获得的利润越高，比如以87%系数进行计算，7.1万的铜价对应6800元的毛利，所以在国内矿市场上各个炼厂争夺非常激烈，冶炼厂普遍降低进口铜矿的采购，增加粗铜和国内矿的采购量。比如说2021年4-9月铜精矿加工费持续回升一方面是由于全球铜精矿产量逐步恢复，加上国内4月冶炼产量到达高峰后企业集中检修导致铜精矿需求下滑。另一方面,国内15家骨干铜冶炼企业达成共识在2021年铜精矿采购量减少126万吨，约30万吨金属量。不够由于国内矿供应量不足，因此只能只能起到辅助性的作用。
2019-2021年中国冶炼厂内贸矿利润情况走势图(元/吨）
2.2022年铜矿市场供应展望
明年供应方面矿投产量很可观，我们估算新扩建产能增量有100万吨。南美方面，Escondida铜矿产量预期与今年大致持平，没有继续下降的趋势。Chuiquicamata项目转入地下开采以后，明年产量会继续释放。Spence growth项目今年年底满产，明年会带来6万吨增量，TECK资源QB2二期预计明年全面投产，8-9月份受到罢工影响的铜矿已经复产，英美资源下面的Quellaveco铜矿明年投产，从今年四季度到明年，南美铜矿以复产为主基调，从10月份智利和秘鲁的数据就可以看出，产量环比开始增长。智利国家铜业委员会预计，2022年智利铜产量同比增长2.5%。非洲为铜矿增产主力，刚果、赞比亚是主产区，紫金下面的卡莫阿铜矿预计增产10万吨， 嘉能可计划重启Mutanda铜矿，预计带来5-6万吨增量，华刚矿业下面的Dikuluwe-Mashamba的产量也将在2021年底开始增长，随着选矿厂的扩建，产量将从目前的15万吨提高到25万吨/年。另外，印尼Grasberg地下开采项目进展顺利，今年预计产出为59万吨，未来几年平均产量增加至70万吨左右。紫金在塞尔维亚的Timok铜矿已于2021年6月进入试生产阶段，2021年生产精矿含铜5万吨，明年产量继续释放。根据铜矿的生产规律来看，2022年开始会有大量新增的铜矿实物开始流入市场。铜矿供应会逐渐转向宽松，或者说从2021年下半年已经开始。这一点非常重要，以往对铜矿供应紧张的情况是支撑铜价的重要因素，所以以前只要矿山出现负面新闻铜价立刻就会有波动，原因就在这里。现在铜矿的供应开始走向宽松也就意味着铜价的一个重要支撑因素开始逐步丧失。
但是需要注意一个问题，此轮铜矿新增产能释放之后，再往后的新增产能匮乏，同时铜矿山的品味会跟随开采时长逐步下降，在现有的数据背景下2024-2025年全球铜矿的产量或将步入负增长的阶段。