上海机场基本面研究（三）：经营业务篇

作者： 吴下阿C

发布于:2021-06-01 16:10

雪球

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本篇是上海机场研究系列的第三篇，

上一篇是 上海机场基本面研究（二）：资产质量篇

（一）简化利润表

我们先看看疫情前 上海机场2019年的简化利润表，先整体透视一下其业务盈利的情况。

上海机场的利润表也是很简单干净，毛利率51.2%，期间费用率仅有0.5%，主要是销售费用和研发费用基本为零，财务费用抵消了管理费用。然后投资收益有11.5亿，占营业利润66.7亿的17.2%。最终净利润率高达48%，盈利能力很强。后面再具体分析每一块业务的情况。

（二）经营业务概览

公司运营管理浦东机场，目前经营业务主要分为航空性业务和非航空性业务，航空性业务指与飞机、旅客及货物服务直接关联的基础性业务；其余类似延伸的商业、办公室租赁、值机柜台出租等都属于非航空性业务。

浦东机场属于一类 1 级机场，目前航空性业务等收费项目的收费标准按照民航局相关文件规定实行政府指导价，非航空性业务收费项目的收费标准实行市场调节价。

商业租赁方面通过公开招标、公开比选、邀请招标、邀请比选、定向谈判等方式，引进具有丰富机场商业运作经验的集成商、连锁品牌商以及国际知名旅行零售机构。

投资收益部分，主要由 上海机场德高动量广告有限公司(以下简称“德高动量”，持股50%) 和上海浦东国际机场航空油料有限责任公司（以下简称“航空油料”，持股40%）贡献的。德高动量的业务是设计、制作、代理、发布国内外各类广告，航空油料的业务是供油及相关配套服务。

（三）营业收入构成

疫情前，2018-2019年公司的收入中，非航空性收入占大头，分别是57%、62.5%。航空性收入增长已经很慢了，而非航空性收入有28.39%的增长，而非航空性收入的中，商业餐饮占四分之三以上，增速高达37%，拉动了公司整体业绩的增长。

由此可见，公司2018-2019年高速增长，主要是商业餐饮收入拉动的。

（三）经营业务剖析

1、航空性业务

公司航空性业务收入主要包括起降费、停场费、客桥费、旅客服务费、安检费等相关收费，其中起降费、停场费、客桥费属于架次相关收入，和飞机的起降架次呈正相关。而旅客服务费、安检费属于旅客及货邮相关收入，和旅客及货邮吞吐量正相关。

目前航空性业务等收费项目的收费标准按照民航局相关文件规定实行政府指导价，基本价格都是死的，具体可以看看下面航空性业务的收入明细：

可见，航空性收入中占大头的就是起降费、旅客服务费和安检费， 上海机场是属于一类1级机场，是机场中收费最贵的一类，自然收入水平要比其他机场要高。

另一方面，国际航班及港澳航班的收费标准比国内航班要高得多， 上海机场的国际航班占比高，自然机场的收入会比其他机场更高。

但总体来说，而飞机起降架次及旅客货邮吞吐量又是受制于你的场地大小，一旦不再扩建了，起降架次和旅客吞吐量也到顶了，而价格又是国际统一规定的，提价也就很难，所以这一块的增长没什么想象的空间。

具体可以看看下面疫情前5年的航空性收入的情况，增速逐年下滑，到2019年几近零增速了。

2、非航空性收入

非航空性业务收费项目的收费标准实行市场调节价，那就是有自主定价权，近些年增长非常迅速，占公司营收的比重也越来越大，是 上海机场业绩增长的 驱动力。

为了用更长期的视野来看非航空性收入对 上海机场业绩的影响，而近20年间报表项目已经作了多次改变，下面分阶段进行分析。

2004-2007年：

这段时候，航空起降服务费及相关收入贡献了 上海机场营收的70%，后续阿C把该部分列入新报表分类“航空性收入”，则“非航空性收入”不足30%，商业及场地租赁收入大概24%左右，则剩余的为“其他非航收入”，占6%左右。

2008-2014年：

首先，2015年报表启用了新的分类，从年报能看到2014年前后两年重分类的变化，具体如下：

重分类后，新的“商业餐饮收入”和旧的“商业餐饮租赁收入”和是一样的，占接近30%，新的“航空性收入”是旧的“航空及相关收入”的90%，占近50%左右，阿C也把两个当做一个看待，“其他非航收入”等于除这两项外的收入，占20%，主要是场地及设备租赁收入、能源转供收入、广告业务收入。考虑2012年前，公司还有地面服务收入，占比5%，在2012年成立中外合资的地面服务公司后，上市公司占41%，按照权益法算投资收益，所以在数据处理事，阿C把地面服务收入都剔除掉。

就按着这个规则把2008年-2013年的粗略按最新的报表分类进行调整，疫情前2008至2019年长期趋势如下：

总体来看， 上海机场的非航收入占比持续增加，从2008年占总营收不足40%，到2019年超过60%。驱动非航业务收入占比持续攀升的，主要是商业餐饮收入，从2008年占比不足20%，到2019年已接近50%，可谓增长迅猛。该部分占比的增长，主要有3个阶段，2008-2012年高速增长，2013-2016年平缓，到了2017-2019年占比又开始持续提升，该部分是上海机场业绩的 驱动力。

下面按绝对金额来看看非航收入增长的情况：

先说其他非航收入，除了2013-2014年两年上了一个台阶外，其余年份基本维持在5%以下的增速。也就是说，非航收入中具有成长性的，主要还是商业餐饮收入，在2008-2012年高速增长，另外，在2017年开始几乎有40%的复利增长。

下面再细挖以下商业餐饮收入的构成，近些年高速增长主要得益于免税业务的发展，那我们再把他拆分为免税商业和有税商业部分。目前公开披露的数据有限，通过 上海机场涉及与日上上海签订协议的两份公告中，我们可以得知：

日上 上海2015-2020年向公司支付的免税店租金分别为 14.6亿元、16.94亿元、25.55亿元、38.81亿元、52.81和11.56亿元。

商业餐饮中，日上支付给 上海机场的租金占了商业餐饮收入的80%以上，在2019年高峰的时候达到95%，而2017年-2019年，正是免税商业的高速发展（增速均超过40%），带动了非航收入的高速增长，从而带动公司业绩的增长。

综合非航业务的讨论，非航空性业务中，核心且具备成长性的是商业餐饮收入，而商业餐饮收入中的核心又是免税租金，即公司非航业务中的免税租金在2019年高峰时占了营收接近50%，2017-2019复合增速40%以上，呈现持续走高的趋势，最后被2020年的疫情打断了。 

3、投资收益

投资收益部分，阿C在第二篇， 上海机场的资产质量篇已经谈到，主要是长期股权投资贡献的，而长期股权投资主要是德高动量（持股50%) 和航空油料（持股40%）贡献的，近几年还投了上海自贸试验区投资基金也开始有了少量的投资收益。德高动量的业务是设计、制作、代理、发布国内外各类广告，航空油料的业务是供油及相关配套服务。

下面看看近十年的这部分业务的投资收益。

从表中来看，两家公司都是经营比较稳定和赚钱的，航油公司的收益比较稳定，看不出太多成长性，德高广告公司还是具备一定的成长性，收益基本上随着时间逐年走高，其他的收益基本可以忽略不看了。2019年以前，两家公司基本贡献了90%以上的收益。

阿C该部分不深研了，随着公司的发展，税后能贡献10亿左右的利润，正常年代毛估估还是有的。

（四）经营业务总结

综合对 上海机场经营业务的讨论，其航空性业务，从量上是受制于机场的场地面积，从价上是受制于国家统一标准，成长性很弱，增速越来越慢，营收占比持续降低。但由于国际航班的收费比国内航班要高得多，浦东机场定位是国际机场，结合未来战略，其国际航班得占比还会进一步提高，但对成长性贡献还是很淡。

而对 上海机场业绩拉动，长期来看主要靠非航业务收入，非航业务收入中，占比大且具备成长性就是商业餐饮部分。商业餐饮部分占比大且具备很强的成长性是免税商业，疫情前出现高速增长（超过40%，连续3年），几乎占到了营收得半壁江山（50%）。这个是上海机场近年业绩高速增长的关键点。

剩下的，投资收益部分，核心是航油公司和德高广告，虽能稳定盈利，但成长性都较弱，不是关注的重点。

下篇文章预告：

上海机场机场基本面研究（四）：？？？

还没想好分析那块，球友对啥感兴趣可以提提。

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