背靠中电十三所的国产陶瓷外壳领军者

请务必阅读正文后的重要声明部分 [Table_StockInfo] 2021年08月05日 证券研究报告•公司研究报告 买入 （首次） 当前价： 59.04元 中瓷电子（003031） 通信 目标价： 74.40元（6个月） 背靠中电十三所的国产陶瓷外壳领军者 投资要点 西南证券研究发展中心 [Table_Author] 分析师：高宇洋 执业证号：S1250520110001 电话：021-58351839 邮箱：gyy@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相对指数表现 数据来源：聚源数据 基础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 1.49 流通A股(亿股) 0.37 52周内股价区间(元) 21.99-89.09 总市值(亿元) 89.94 总资产(亿元) 14.73 每股净资产(元) 9.97 相关研究 [Table_Report] [Table_Summary]  推荐逻辑：1、陶瓷封装作为当前主流封装方式，相对于金属封装与塑料封装具备六大优势。日本占据全球陶瓷封装市场近50%的市场份额，美国和欧洲分别占据约30.4%和10.2%，电子陶瓷的国产化率相对较低，未来发展空间广阔。2、公司背靠中电十三所，在电子陶瓷新材料、半导体外壳仿真设计和生产工艺，三大核心技术突破海外封锁，迈出了国产替代的第一步。3、公司设计开发的400G光通信器件外壳，与海外同类产品的技术水平相当，此外公司使用3.3亿募投资金新建消费电子产线，未来有望持续贡献业绩增量。  六大优势成就电子陶瓷成为主流封装，日美占据全球主要份额。电子元器件的封装材料一般包括陶瓷、金属和塑料。陶瓷封装相对于另外两者具备六大优势，分别为：1）高频性能好；2）可靠性高；3）热稳定性好；4）热导率高；5）气密性好、化学性能稳定；6）耐湿性好、不易产生微裂。在全球电子陶瓷市场中，日本占据近一半的市场份额约49.8%，美国和欧洲分别占据约30.4%和10.2%。第一大供应商日本京瓷市占率高达38.4%。2021财年中，其半导体陶瓷外壳件收入约为153亿元，公司与之对应的通信管壳业务收入约为6.4亿元，与之相比有近23倍空间。  背靠中国电科十三所，三大核心技术突破海外封锁。当前公司在电子陶瓷核心三大领域实现了技术突破：1）公司具备较高的半导体外壳仿真设计水平，自研400G光通信器件陶瓷外壳与海外同类竞品的技术水平相当；2）自主研发掌握90%氧化铝、95%氧化铝和氮化铝陶瓷的新材料配方；3）HTCC多层共烧陶瓷技术成熟，LTCC技术实现自主可控，未来量产可期。公司重点攻克“卡脖子”技术领域，打破了海外巨头的产品垄断，2019年公司市占率达到了3.5%。此外，在中美贸易摩擦影响下，国内企业愈发重视关键零部件的自主可控，公司国内业务从2016年的53.2%上升至77.2%，未来业绩有望持续高增长。  盈利预测与投资建议。预计2021-2023年EPS分别为1.10元、1.55元、2.10元，未来三年归母净利润将保持34.4%的复合增长率，给予公司2022年48倍估值，对应目标价74.4元，首次覆盖给予“买入”评级。  风险提示：研发进度不及预期，未能满足下游客户需求风险；贸易摩擦风险；行业竞争加剧风险。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 816.16 1117.81 1505.48 1980.39 增长率 38.23% 36.96% 34.68% 31.54% 归属母公司净利润（百万元） 98.14 163.70 231.17 312.87 增长率 28.43% 66.80% 41.21% 35.34% 每股收益EPS（元） 0.66 1.10 1.55 2.10 净资产收益率ROE 9.48% 13.88% 16.78% 19.02% PE 90 54 38 28 PB 8.51 7.47 6.40 5.36 数据来源：Wind，西南证券 -10%53%116%179%242%305%21/121/321/521/7中瓷电子 沪深300 公司研究报告 / 中瓷电子（003031） 请务必阅读正文后的重要声明部分 目 录 1 背靠中国电科十三所，深耕电子陶瓷十二载 ...................................................................................................................................... 1 1.1 中国电科实际控股，自主研发陶瓷外壳工艺 .............................................................................................................................. 1 1.2 电子陶瓷应用领域广泛，下游客户长期合作稳定 ..................................................................................................................... 3 1.3 研发投入远超同行，国内业务占比持续提升 .............................................................................................................................. 5 2 陶瓷封装优势显著，国产替代打开市场空间 ...................................................................................................................................... 8 2.1 陶瓷封装成为主流材料，封装工艺形式多样 .............................................................................................................................. 8 2.2 日美占据主要份额，国产替代空间广阔 .....................................................................................................................................12 3 三大核心技术高筑公司壁垒，四大业务线铺平发展道路 ..............................................................................................................14 3.1 核心领域打破技术封锁，实现陶瓷外壳进口替代 ...................................................................................................................14 3.2 400G光模块市场高速成长，通信外壳提供长期业绩保障 .....................................................................................................16 3.3 汽车与工业激光领域稳增长，消费电子募投产线贡献新增量 .............................................................................................21 4 盈利预测与估值 ..........................................................................................................................................................................................26 4.1 盈利预测...............................................................................................................................................................................................26 4.2 相对估值...............................................................................................................................................................................................27 5 风险提示 .......................................................................................................................................................................................................27 公司研究报告 / 中瓷电子（003031） 请务必阅读正文后的重要声明部分 图 目 录 图1：中瓷电子历史沿革 ................................................................................................................................................................................ 1 图2：中瓷电子股权结构 ................................................................................................................................................................................ 2 图3：电子陶瓷上下游产业链概况 .............................................................................................................................................................. 3 图4：中瓷电子部分陶瓷器件外壳展示 .................................................................................................................