2010年年报点评：“综合能源”转型起步，未来增长潜力大

公司公司公司公司研究研究研究研究证券研究报告证券研究报告证券研究报告证券研究报告““““综合能源综合能源综合能源综合能源””””转型起步，未来增长潜力大转型起步，未来增长潜力大转型起步，未来增长潜力大转型起步，未来增长潜力大————————通宝能源（通宝能源（通宝能源（通宝能源（600780600780600780600780））））2010201020102010年年报点评年年报点评年年报点评年年报点评报告时间：2011年01月28日报告类型：业绩点评分析师：于宏证书编号：S0770511010002联系人：蔡文彬电话：(0351)4131415Email：caiwb@dtsbc.com.cn地址：太原长治路111号世贸中心A座12层邮编：030012网址:http://www.dtsbc.com.cn最新评级：最新评级：最新评级：最新评级：谨慎推荐（上调）谨慎推荐（上调）谨慎推荐（上调）谨慎推荐（上调）上次评级：上次评级：上次评级：上次评级：中性中性中性中性市场数据上证综合指数2749.15深圳成分指数11795.33沪深成交金额1854.1亿-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%10-0110-0310-0510-0710-0910-11通宝能源电力行业相关报告：《通宝能源（600780）：低市盈率收购电网资产，小幅增厚业绩》（2010/08/31）《通宝能源（600780）：发电量增长显著，毛利率有所回升》（2010/08/18）事件事件事件事件近日，通宝能源率先公布了2010年年报，公司实现营业收入21.19亿元，同比增长了11.04%；实现每股收益0.036元，好于市场预期。年报还显示，定向增发方案已经获得中国证监会受理通知。点评点评点评点评2010201020102010年回顾：成本控制得力，业绩好于市场预期年回顾：成本控制得力，业绩好于市场预期年回顾：成本控制得力，业绩好于市场预期年回顾：成本控制得力，业绩好于市场预期1111、电量、电价、电量、电价、电量、电价、电量、电价““““双升双升双升双升””””，令营业收入增长，令营业收入增长，令营业收入增长，令营业收入增长11.04%11.04%11.04%11.04%2010年通宝能源实现营业收入21.19亿元，较2009年同比增长了11.04%。其中，公司发电业务实现营业收入20.41亿元，供热业务实现营业收入1,976.24万元。我们分析认为，2010年发电量回升，和上网电价提高，是公司2010年营业收入显著增长的主要原因。 公司研究公司研究公司研究公司研究请务必阅读正文之后的免责条款部分22010年下半年通宝能源与其它发电企业一样，面临着节能减排带来发电量下降的不利影响，但公司通过及时掌握电网负荷信息，争发抢发电量，全年完成发电量74.30亿千瓦时，较年初计划超发6.3亿千瓦时，较上年度增加5.13亿千瓦时。公司全年机组利用小时达到6,192小时，较上年度同比增长7.43%，在山西省30万千瓦及以上机组中排第三名。年报数据显示，发电量同比上升导致公司营业收入增加了12,757.62万元。同时，2009年底公司机组上网电价上调了0.01元/千瓦时，其正面影响在2010年也全面显现，电价调整导致营业收入增加了6,337.80万元。此外，2010年公司3、4号机组供热改造全面完成，当年11月起正式启动供热，也为公司新增供热业务营业收入1,976.24万元。2222、成本控制得力，毛利率保持稳定、成本控制得力，毛利率保持稳定、成本控制得力，毛利率保持稳定、成本控制得力，毛利率保持稳定2010年通宝能源火力发电业务毛利率为9.70%，较2009年仅微幅下降了0.92个百分点，表现远好于其它发电类上市公司。我们分析认为，公司毛利率能够保持相对稳定，一方面得益于发电量上升带来的营业收入增长；另一方面得益于公司对生产成本和费用的控制得力。作为火力发电企业，通宝能源主要生产成本是电煤采购成本。相比其它火力发电上市公司，通宝能源的合同煤占比较高，帮助公司在最大程度上抵御了2010年市场煤价上涨带来的风险。年报显示，2010年公司综合标煤单价上涨8.8%，低于行业平均水平。除了对电煤采购成本控制，公司在费用支出方面的控制力度也进一步增强，并取得了良好的效果。2010年公司共节约财务费用2,499万元，较上年同期下降48.51%。从行业对比看，公司财务费用比例仅为2.70%，在行业上市公司中是最低的。综上所述，虽然2010年火力发电行业因煤价大幅上涨，而煤电联动迟迟不能启动，景气度再度大幅下滑，火力发电行业出现了大面积亏损，但通宝能源通过强有力的成本控制，以及积极争取发电量，促使公司业绩好于市场此前预期。未来展望：山西综改区获批提供发展良机，转型提升增长潜力未来展望：山西综改区获批提供发展良机，转型提升增长潜力未来展望：山西综改区获批提供发展良机，转型提升增长潜力未来展望：山西综改区获批提供发展良机，转型提升增长潜力1111、山西综改区获批，公司迎来发展良机、山西综改区获批，公司迎来发展良机、山西综改区获批，公司迎来发展良机、山西综改区获批，公司迎来发展良机作为我国传统能源生产基地，山西省为过去全国经济发展做出了重要贡献，但资源型经济也对山西省经济社会发展造成了不小的压力。经国务院同意，国家发改委于2010年底正式批复设立“山西省国家资源型经济转型综合配套改革试验区”，成为我国设立的第九个综合配套改革试验区，也是我国第一个全省域、全方位、系统性的国家级综合配套改革试验区。我们分析认为，山西综改区获批对通宝能源的影响主要体现在以下几个方面：1）从以往获批综合配套改革试验区的城市或者地区发展经验来看，综改区获批将对当地经济社会发展产生长 公司研究公司研究公司研究公司研究请务必阅读正文之后的免责条款部分3远而深刻的影响。我们预计，未来山西经济社会发展将加快，而且更具有可持续性。未来对电力等能源需求将稳步提升，有利于公司发电、配电等综合能源业务的发展。这将为通宝能源未来发展提供良好的外部环境。2）根据山西省资源型经济转型发展思路，未来山西省将利用矿产资源和文化资源两大优势，巩固国家新型能源和工业基地的战略地位，并强调对新能源等战略新兴战略产业发展的支持。对于致力打造成“综合能源企业”的通宝能源而言，山西综改区建设将为公司转型提供良好的发展平台。3）预计山西本地国资企业是未来综合配套改革试验的先锋和主力。作为山西省国资委旗下的通宝能源及其大股东山西国电，拥有多年能源开发经验，未来将有望直接获益。2222、收购地电股份有望上半年完成，、收购地电股份有望上半年完成，、收购地电股份有望上半年完成，、收购地电股份有望上半年完成，““““综合能源综合能源综合能源综合能源””””转型起步转型起步转型起步转型起步为实现由单一火电业务向“综合能源企业”转型，提升上市公司综合竞争实力，通宝能源大股东山西国电拟将优质的地方电网资产——地电股份注入上市公司。目前，定向增发方案已经获得中国证监会受理通知，进入正式审核阶段。根据以往经验，我们预计2011年上半年电网资产注入有望完成。重组完成后，通宝能源将拥有发电和配电两项能源资产，未来抗风险能力明显增强，同时实现了“综合能源”转型的起步。未来，通宝能源将依托控股股东，通过收购成熟资产、自主开发等途径，不断丰富公司“综合能源”资产，实现公司向大型“综合能源企业”的转型。3333、兼具内外生增长能力，未来增长潜力大、兼具内外生增长能力，未来增长潜力大、兼具内外生增长能力，未来增长潜力大、兼具内外生增长能力，未来增长潜力大为了避免同业竞争，支持上市公司发展，通宝能源大股东山西国电承诺，“通过对重点项目的集中培育，发展一批优质成熟的经营性资产，并在未来不断注入上市公司，促进上市公司的发展，同时实现山西国电的整体上市目标。”我们认为，在定向增发收购电网资产后，山西国电“整体上市”进程将继续向前推进，未来公司外生增长空间依旧非常大。鉴于前几年火电行业的景气度较低，通宝能源采取了稳健型战略，规避了火电项目投资的风险，同时也降低了公司的资产负债率。目前，通宝能源资产负债率仅为30.41%，处于电力行业的最低水平。我们认为，公司多年积累创造了良好内部融资环境，同时当前低负债率也提供了债务融资条件，可支撑公司进行内生扩张。在确定了“综合能源”转型发展目标后，公司内生增长潜力将逐步释放出来。因此，公司未来内生增长潜力较大。投资建议投资建议投资建议投资建议在收购地电股份后，通宝能源业务将由发电业务和配电业务两部分组成。发电业务方面，不考虑电价调整因素，在煤炭成本稳定，发电量受节能减排负面影响消失，以及供暖业务收入增加 公司研究公司研究公司研究公司研究请务必阅读正文之后的免责条款部分4等假设条件下，预计2011年公司发电业务仍能保持小幅盈利。而配电业务盈利将有望实现稳定增长。我们预计2011年通宝能源每股收益区间为0.19-0.22元/股。在经历持续下跌后，公司目前股价对应的2011年动态市盈率在26倍左右，已经低于火电行业整体动态市盈率水平（约30倍），估值具有一定的吸引力。图表图表图表图表2011201120112011年年年年盈利预测结果盈利预测结果盈利预测结果盈利预测结果发电业务净利润配电业务净利润折合每股收益（摊薄后）2011年3,000-5,000万元1.90-2.00亿元0.19-0.22元/股资料来源：大同证券研究部考虑到当前火电行业亏损面较大，而山西又是亏损的“重灾区”。在通胀形势得到控制的情况下，我们预计2011年国家上调火电企业上网电价是大概率事件，因而，公司业绩有望好于我们的预测。同时，公司“综合能源”转型已经起步，在低市盈率收购电网资产后，2011年公司盈利能力将显著增强。此外，在山西省综改区建设的大环境下，公司将依托控股股东，通过收购成熟资产、自主开发等途径，不断丰富公司“综合能源”资产，未来增长潜力较大。因此，我们看好通宝能源未来的综合能源发展前景，结合公司目前股价的估值优势，我们将公司投资评级由“中性”上调至“谨慎推荐”。风险风险风险风险提示提示提示提示定向增发失败的风险；电价调整幅度和时机的不确定性。 公司研究公司研究公司研究公司研究请务必阅读正文之后的免责条款部分5分析师声明分析师声明分析师声明分析师声明::::作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为注册分析师，保证报告所采用的相关资料及数据均为公开信息。本报告准确客观反映了作者本人的研究观点，结论不受第三方授意或影响。在研究人员所知情的范围内本公司、作者以及财产上的利害关系人与所评价或推荐的证券不存在利害关系。大同证券投资评级的类别、级别定义大同证券投资评级的类别、级别定义大同证券投资评级的类别、级别定义大同证券投资评级的类别、级别定义：：：：类别级别定义股票评级强烈推荐预计未来6~12个月内，股价表现优于市场基准指数20％以上谨慎推荐预计未来6~12个月内，股价表现优于市场基准指数10％~20％中性预计未来6~12个月内，股价波动相对市场基准指数-10％~+10％回避预计未来6~12个月内，股价表现弱于市场基准指数10％以上“＋”表示市场表现好于基准，“－”表示市场表现落后基准类别级别定义行业评级看好预计未来6~12个月内，行业指数表现强于市场基准指数中性预计未来6~12个月内，行业指数表现跟随市场基准指数看淡预计未来6~12个月内，行业指数表现弱于市场基准指数注1：公司所处行业以交易所公告信息为准注2：行业指数以交易所发布的行业指数为主注3：基准指数为沪深300指数免责声明：免责声明：免责声明：免责声明：本报告由大同证券经纪有限责任公司（已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格）制作。本报告所载资料的来源及观点皆为公开信息，但大同证券不能保证其准确性和完整性，因此大同证券不对因使用此报告的所载资料而引致的损失负任何责任。本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告出具日的观点和判断。本公司不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与