业绩符合预期，估值优势明显

2008A 2009A 2010E 2011E 营业收入 2,912 3,724 4,665 5,390 （+/-） 46.5% 27.9% 25.3% 15.5%营业利润 206 462 533 614 （+/-） 51.6% 124.4% 15.2% 15.4%归属于母公司的净利润 146 335 396 456 （+/-） 73.2% 129.4% 18.1% 15.2%每股收益（元） 0.54 1.04 1.23 1.42 市盈率（倍） 48.5 25.1 21.2 18.4 总股本/非限售流通股（万股） 32,080/32,080 非限售流通市值（亿元） 83.95 每股净资产（元） 3.96 资产负债率（%） 50.83 0510152025303509-0409-0609-0809-1009-1210-02中天科技上证指数 公司年报点评 报告日期：2010年4月9日 中天科技（600522）：业绩符合预期，估值优势明显 买入（维持） 当前股价：24.77元 通信行业 主要财务指标（单位：百万元） 公司基本情况（2009年12月31日止） 股价表现（最近一年） 联系人－孙秋波 021-58824282-868 sunqb@txsec.com 服务热线 010-66045555 服务邮箱 service@txsec.com 诚信源于独立，专业创造价值 请阅读最后一页重要免责申明 z 年报简述：利润增速快于收入增速。2009年公司实现营业收入37.24亿元，同比增长27.88%；营业利润4.62亿元，同比增长124.41%；实现归属母公司净利润3.35亿元，同比增长129.42%；以3.2亿股本摊薄，对应EPS为1.044元，符合我们盈利预测。 z 分配预案：每10股派发红利2.00元（含税），不转增、不送股。 z 季报简述：公司第四季度实现营业收入11.62亿元，同比增长46.53%，环比增长59.42%；实现营业利润1.33亿元，同比增长107.62%；实现归属母公司净利润9,886万元，同比增长107.62%；以3.2亿股本摊薄，对应EPS为0.308元。 z 业绩亮点：毛利率大幅提高带动公司净利润增速远远快于收入增速。公司毛利率同比提高5.16个百分点，至24.48%，第四季度毛利率同比下降1.88个百分点，至24.7%，环比开始下降。毛利率大幅提高主要原因： （1）光纤价格提高幅度快于成本提高幅度。运营商光纤集采一般在每年的3、4月份完成，一年集采一次。2008年G652B光纤（最主要的光纤产品）运营商集采价格为72元/芯公里，2009年该价格上涨19.4%，至86元/芯公里。而光纤产品最主要的原材料预制棒价格大概提高 10%左右，由 150 美元/千克，提高至165美元/千克。（2）公司光纤产能扩充带来的规模效益。公司2008年底拥有7座拉丝塔、14条生产线，光纤产能达560万芯公里， 2009年底扩充至14座，光纤产能可达1,200万芯公里以上，有利于公司降低单位成本，提高光纤业务毛利率。 z 主要业务趋势判断及亮点： 1.不利：通信缆业务毛利率明年较今年下半年或有下降。主要原因：（1）光纤价格供需逐步平衡，且由于五大厂商产能快速扩充而出现供给过剩，2010年光纤集采价格下降到78元/芯公里左右。（2）人民币采取跟随美元的货币政策，相对日元出现贬值，未来有可能继续保持这个态势，进口预制棒价格有可能继续出现上涨，从而拉高公司成本。（3）光缆市场门槛低，价格竞争激烈。随着主要原材料（PE，钢丝钢带等）价格上涨，产品毛利率也有可能下滑。 2 诚信源于独立，专业创造价值公司研究/年报点评 www.txsec.com 2. 海缆业务有可能超预期增长。公司与军方建立了稳定的合作关系，占据了国内50%以上的市场份额。公司已经顺利通过UJ认证，未来则有可能获得东南亚海域深海光缆的大额订单。 3.电力特种导线市场份额领先，成长前景广阔。公司电力导线产品分为普通电力导线和特种电力导线，普通电力导线的技术含量较低，毛利率只有5%-7%，而特种电力导线如高强度铝合金导线、耐热铝合金导线等技术含量较高，存在行业进入壁垒，毛利率达到30%。公司在特种电力导线领域具有技术优势，占据垄断地位。目前国内特种电力导线占国内电缆投资比例仍比较低，未来随着国内城镇农村电网改造的提速，特种电力导线的需求将加速增长，未来电力特种导线的收入占比将逐步提高。 4.股权投资：光迅科技（002281）已经成功上市，公司持有2,160万股，占上市公司总股本的13.5%，禁售期为12个月，按照2010年4月8日收盘价39.15计算，对应市值为8.46亿元，按照中天科技（600522）总股本3.21亿股摊薄，增厚2.64元/股。 5.人民币升值预期。上市公司层面预制棒产品基本外购，如果2010年人民币较日元升值，光纤产品毛利率将有新的支撑。 z 盈利预测与评级：2009年公司毛利率增长符合我们前期预测。2010年利润增速或弱于收入增速，我们维持2010年和2011年EPS为1.23元和1.42元的盈利预测，以2010年4月8日收盘价24.77元计算，对应动态市盈率为23倍和18倍，如果除去公司持有光迅科技（002281）对应的市值，对应动态市盈率为18 倍和16倍，被大幅低估，维持公司“买入”的投资评级。 z 风险提示：（1）公司电力缆和通信缆产品下游客户主要是垄断寡头厂商，存在产品价格下降超预期风险；（2）2009年光纤需求大，光缆业务存在供应紧张和光纤涨价风险。 图表 1 中天科技（600522）营业收入分季度增长情况 图表 2中天科技（600522）净利润分季度增长情况 20,00040,00060,00080,000100,000120,0001Q08 2Q08 3Q08 4Q08 1Q09 2Q09 3Q09 4Q090%25%50%75%100%营业收入（万元）YOY（%）02,0004,0006,0008,00010,0001Q08 2Q08 3Q08 4Q08 1Q09 2Q09 3Q09 4Q09-20%80%180%280%380%480%净利润（万元）YOY（%） 资料来源：天相投资顾问有限公司 3 诚信源于独立，专业创造价值公司研究/年报点评 www.txsec.com 图表 3中天科技（600522）年度与季度业绩对比 20082009对比YOY%2008Q4 2009Q3 2009Q4对比YOY%环比YOY%一、营业总收入291,212 372,40027.88% 79,311 72,898 116,21546.53%59.42%营业总收入增长（%）46.45%27.88%-18.57%13.84%2.35%46.53%32.69%44.18% 主营业务毛利率（%）19.32%24.48%5.16%26.58%27.38%24.70%-1.88%-2.67%二、营业总成本270,170 327,81821.34% 72,260 63,720 101,50040.47%59.29%营业成本234,936 281,23119.71% 58,232 52,941 87,50750.27%65.29%营业税金及附加1,7843,42391.88%256258893248.32%246.05%资产减值损失9161,15826.38%295-61121-59.03%-298.09%期间费用32,53442,00529.11%13,47610,58212,980-3.69%22.65%其中：销售费用20,59327,18131.99%8,7946,8017,632-13.22%12.22%销售费用率7.07%7.30%0.23%11.09%9.33%6.57%-4.52%-2.76% 管理费用6,80511,34266.66%2,4142,7264,35380.34%59.67%管理费用率2.34%3.05%0.71%3.04%3.74%3.75%0.70%0.01% 财务费用5,1353,482-32.19%2,2681,055995-56.15%-5.75% 财务费用率1.76%0.94%-0.83%2.86%1.45%0.86%-2.00%-0.59%期间费用率（%）11.17%11.28%0.11%16.99%14.52%11.17%-5.82%-3.35%加：公允价值变动净收益6820813925.00%2740105n.a.n.a.投资净收益-5161,425-376.19%-9091,329-1,49864.83%-212.78%三、营业利润20,594 46,215124.41%6,417 10,506 13,322107.62%26.80%营业利润增长（%）51.64%124.41%72.77%40.08%275.72%107.62%67.54%-168.10%营业利润率（%）7.07%12.41%5.34%8.09%14.41%11.46%3.37%-2.95%加：营业外收入1,2581,90451.28%-27444638-2427.67%43.72%减：营业外支出3451,069210.11%64767701109.06%906.56%四、利润总额21,508 47,049118.75%6,325 10,874 13,190108.53%21.30%利润总额增长（%）55.74%118.75%63.02%41.78%260.28%108.53%66.75%-151.75%减：所得税4,3568,718100.15%9471,9322,182130.31%12.92%实际所得税率（%）20.25%18.53%-1.72%14.98%17.77%n.a.n.a.n.a.五、净利润17,152 38,331123.48%5,3788,942 11,009104.69%23.11%净利润增长（%）67.35%123.48%56.13%67.21%313.43%104.69%37.48%-208.74%其中：归属母公司所有者净利润14,601 33,498129.42%4,7628,0989,886107.62%22.08% 母公司净利润增长（%）73.19%129.42%56.23%88.38%397.66%107.62%19.24%-290.04%净利润率（%）5.01%9.00%3.98%6.78%12.27%9.47%2.69%-2.79% 少数股东损益2,5514,83389.47%6178441,12382.10%33.01%基本每股收益（元/股）0.5391.04493.66%0.1760.2520.30875.26%22.08% 资料来源：天相投资顾问有限公司 4 诚信源于独立，专业创造价值公司研究/年报点评 www.txsec.com 图表 4中天科技（600522）盈利预测（万元） 单位：万元20062007200820092010E2011E2012E一、营业总收入113,285198,843291,212372,400466,540539,010642,336营业总收入增长（%）25.28%75.52%46.45%27.88%25.28%15.53%19.17% 毛利率（%）16.66%17.27%19.32%24.48%23.01%23.