(本文来源：兴业行业专家深度访谈、市场调研、电话会议等，1C9U一猹就有作整理摘要；报告仅供学术参考，不得作为投资依据，兼听则明，切勿轻信文中观点，请守护好自己的钱袋子。)

2022年以来，餐饮公司掀起了一轮IPO的上市潮，包括 中式快餐、中式正餐、火锅、麻辣烫、披萨等等细分领域的龙头公司。

尤其值得玩味的是， 老乡鸡老娘舅均提交了A股的招股书，只有之前从美股退市回来的 乡村基提交了港股的招股书，实际上餐饮公司想在A股上市一直都不是一件容易的事情，就比如说最近的一家上市的公司应该是同庆楼，他们是16年提交的招股书，一直到2020年的时候最终才真正上市，当时也是打破了A股近10年来没有餐饮企业上市的局面。

那么为什么在A股餐饮企业上市是这么难呢，其实主要源自两方面的原因。

一是因为餐饮企业上游和下游都是大量使用现金交易的，会计师确实是难以精准核算其收入和成本费用。

第二点是餐饮企业的人员流动性也是比较大的，存在很多员工不交或者少交社保的不规范的情况，这个对于上市还是有比较大的影响的。

那么这次老乡鸡和老娘舅提交A股招股书，说明其不不仅仅已经满足了A股上市的基本盈利的要求，而且还解决了餐饮企业此前这两大上市的难点和痛点，所以这一块的话确实是值得我们重点关注一下。

首先从结论上面来讲，我们认为快餐行业具备客单价比较低，然后前期投入并不高，易标准化的特点，因此它的连锁扩张能力更强，也更受资本的青睐。

在这之中中式快餐品类众多，更贴合中国人的一个需求，未来5年的一个复合增速大约在12%左右。

对于那些头部品牌来讲，区域化的特征比较明显，集中度相对来讲是比较低的。

但是从微观角度来看的话，通过完善供应链，包括还有数字化转型以及标准化开店等方式，头部企业的品牌力是在持续地提升的，他们的 门店数也在不断的增长，所以他们的市占率这几年来看是在持续提升，而且未来的话也有望继续稳步提升。

在这三个标的里面，老乡鸡的一个主要看点是在于全产业链的融合，它的优质单品贡献了很大一部分营收。

然后它比较突出的特点就是新媒体的营销能力确实是比较强的，这样的话能够夯实它的品牌定位。

然后乡村基的看点是它的扩区跨区域扩张已经得到了验证，它的副品牌大米先生已经成为了比较重要的一个增长点。

最后一个老娘舅它的一个看点就是它是生根于长三角地区，是稳扎稳打的，虽然没有做一些跨区域的运营，但是它通过线上这块已经撑起了它营收的半边天，投入低产出高。同时他现在也开始尝试一些B2B的业务来拓展它的一个盈利增长点。

具体来看的话，我们认为首先从行业上面来看，我国餐饮行业正在触底反弹，像16年到19年的一个复合增速是在9.3%，然后2020年受疫情影响是有所下降的，但是2021年的一个餐饮行业已经逐渐复苏，4.69万亿的一个市场规模已经跟19年是持平了，这个也体现出了餐饮行业的一个韧性。

在餐饮行业里面快餐的一个增速，就这个行业的规模相对更快一些，16~19年的复合增速超过了10%，未来5年预期的一个复合增速是在12.5%，这个增速实际上是要比正餐要更快一些的。

主要还是由于人们的生活节奏加快，时间成本提高，然后推动了快餐店的一个需求，包括像城镇化的发展，也带动了快餐店网络的一个迅速扩张。

从理论上面来讲，我们认为快餐比正餐更容易连锁扩张，同时也更值得资本市场的关注。

主要有三个方面的原因第一就是快餐的一个客单价相对来讲比较低，一般人均都在二三十块钱左右。

因此消费者选择快餐只是为了满足最基本的填饱肚子的生理需求，快餐店的品牌溢价其实不是很高，因此快餐店只要将它的产品质量和性价比保持住，它的一个单品牌的生命周期就要比一般的正餐品牌要长很多。

第二点是快餐的前期投资额确实是相对比较小的，它们门店面积小，sku也相对比较精简。再加上消费者本身的一个用餐时间也很短，翻台率比较高，所以它的一个整体的一个营收状况还是不错的。同时因为这些快餐它的一个加工是比较简单的，所以如果要进行sku上面的一些就是变更的话，其实也是比较方便的。

第三点就是快餐确实是更容易标准化，它的原材料和制作过程当中相对正餐要更加简单一些，像一些连锁品牌都在建立自己的一个中央厨房，来提高他们的一个运营效率。

然后在快餐里面的话又分为中式和西式，从规模上面来看的话，中式快餐占比超过7成，但是从增速上面来看的话，中式快餐未来5年的一个复合增速大概在12.4%，跟16~19年的一个增速相比的话明显是加快的。

但是跟西式快餐相比的话，它的增速要稍微低一些，可能主要还是因为中式快餐的一个基数相对比较大，肯德基麦当劳他们的一个优势是在于这些龙头品牌它的布局是比较早的，而且在品牌力资金这些方面都是比较有优势的。

而中式快餐它的一个独特的优势是在于它更贴合国人的一个需求，在营养健康等方面也比西式油炸的炸鸡、汉堡、薯条也要更让人放心一些。

在中式快餐的这个赛道里面，大行业小企业的特征是比较明显的，因为龙头公司的市占率是比较低的，例如在2021年这个行业的Cr5才3.1%，最大的杨国福它的一个市占率也不超过1%，但是从趋势上面来看，这些龙头企业它的一个市占率大多都是在往上面走的，所以集中度有逐步提升的这么一个趋势。

从经营业态上面来看，直营连锁、中餐、中式快餐的一个占比相对比较少一些，但是随着中餐标准化的程度得到大幅度的提高，直营连锁这块的一个增长，未来几年是相对在几个细分赛道里面相对是比较快的。

对于龙头的中式餐饮快餐企业来讲的话，他们在经营的初期一般都会结合当地饮食特点来提供产品，基本上都是在某一个省份发展起来的，但是随着像包括冷链运输、中央厨房这些基础设施在逐步完善之后，再加上包括人口流动性增强，使得消费者各个地方的消费偏好也就逐步有一些趋同，所以就逐渐出现了一些像乡村鸡老乡鸡这样的快餐品牌，开始慢慢向外省进行扩张，从而进行全国布局。

为什么中式快餐这个行业这几年能够发展起来？

首先从需求端来看的话，外出就餐这种消费占比实际上在消费升级的这么一个大趋势下，其实是在增加的，而且随着人们的生活节奏加快，社会压力增大，追求快速就餐，追求效率这块，包括像就就这块的要求会更高一些，而且像现在年轻的消费者也更关注卫生健康，像老乡鸡大米先生这样的中式快餐的大品牌价格本来也就只有人均差不多在二三十块钱，然后卫生这块也更有保障，因为他们大多都是明炉现炒的，自然这块也就有了需求。

然后从供给端来看的话，中式快餐自身在门店选址、产品创新、服务模式、销售渠道、数字化转型等方面也在做出积极的改变，从而推动整个行业的规模在快速的发展。包括像冷链物流基地基础设施及中央厨房预制菜的发展，也给这些连锁快餐品牌提供了发展的基础。

餐饮行业的一个连锁化进程加快，客观上也推动了中式快餐行业的一个快速发展。

接下来我们重点分析下 三家公司的IPO进程及他们的成功之处。

首先在三家公司它的诞生的时间点都差不太多，乡村基是在1996年，然后老娘舅是2000年，然后老乡鸡的话是2003年，相对来讲老乡鸡的一个成立时间是最晚的，但是他现在的门店数也超过了1000家。

老乡鸡诞生于安徽合肥，一开始是叫肥西老母鸡，定位就是比较普通的快餐店，在2012年的时候调整了它的战略定位，改名叫老乡鸡，随后就开始在安徽省内加速扩张，之后在2017年的时候开始逐步向全国进行扩张，这是老乡鸡的一个大致的发展历程。

然后乡村基的话它是1996年在重庆成立的，在2010年以前吧也是按部就班，在川渝地区发展比较多，一直到2011年的时候是创立了他的子品牌大米先生，然后开始快速的发展，尤其是2020年大米先生进入上海取得成功之后，它的一线城市的扩张能力得到了市场的一个验证，这块加速了它全国化布局的进度。

老娘舅的发展是比较稳扎稳打的，他在2000年成立的，在浙江湖州成立的时候就开始摸索经营连锁门店的一个经验，2010年之后开始重点布局长三角地区客流量比较大的一些区域，但是目前它的一个门店数相对这三家来讲相对是比较少的，而且它的一个区域主要还是集中在长三角地区。

目前老乡鸡和老娘舅都是有一些加盟业务，但他们的加盟的门店数量都不多，就只有二三十家。

而且这块他们也是在逐步探索，因为他们对于加盟这块还是相对来讲比较谨慎的，因为如果开放加盟的话，你对于后续加盟商的一个产品质量的一个控制，食品安全这块的一个把握，可能就是难度会相对高一些，所以公司对这一点还是比较谨慎的。

不过乡村基的话是纯直营的，目前还没有尝试加盟这种业态。

从股权结构上面来看的话，这三家公司有一个相同之处，就是在于他们还是比较传统的家族式企业，老乡鸡的创始人家族持股比例超过90%，然后乡村基老娘舅创始人持股比例也都超过一半，而且在这三家公司里面的董事长总经理这些重点的职位，大多数也都是由创始人的家族里面的一些人来担任的。

除此以外的话，就这三个公司也都有员工持股平台实施股权激励，对于员工这块的激励还是有保障的。

中式餐饮中式快餐这个行业的前景之前就已经被资本所看好了，因为这三家公司在提交招股说明书之前的话也都进行过多轮融资，这里面尤其值得注意的是像老乡鸡在去年融资完成后的话，投后估值达到了180亿人民币，而疫情之前它的一个净利润才1.6个亿，这个说明一级机构对于老乡鸡未来的一个发展是抱以很高的期待的。

然后在门店布局上，老乡鸡是创立于安徽之后在安徽省内进行广泛的勘验，前面有提到就是17年开始向省外进行扩张，然后19年开始就是开始进入了一些比较重要的一线城市，陆续在像上海、深圳、北京这样的地方在开店。

截止到21年底的话，老乡鸡一共有1073家门店，门店这块的一个增速也比较快，20年和21年的一个门店的一个增速分别为16%和20%。而且在门店分布上面的话，安徽大本营的门店确实是最多的，而且老乡鸡本身那个生产基地也是在合肥，所以安徽市场的一个收入占比比较高，之前是在90%以上。由于老乡鸡在省外市场的一个扩张的速度加快，安徽市场的一个收入的占比确实是在下降的。

而且未来老乡鸡会在上海建设华东总部项目，同时老乡鸡在北京、广东、浙江等发达地区也有比较大的一个开店空间，包括他们自己也有比较明确的开店计划，所以预计未来安徽的一个收入占比会进一步的下降，全国化的布局会慢慢的展开。现在公司的直营店还贡献了主要的收入，占比超过97%。

在选址上面老乡鸡打造了4类的门店，针对不同的区位，不同的客流，然后4类门店的收入结构差的也是相对比较多，就是包括像外卖一个占比差异会比较大一些。

然后在门店形象方面的话，老乡鸡也经历了从第一代到第五代门店的一个升级，整体的风格是变得越来越简约化，同时也更加符合现在年轻人的一个审美。

乡村基是今年1月份提交港股招股书的，然后在今年7月份更新了他的招股书。截止到2022年5月底，乡村基一共有1146家门店，这应该在三家公司里面是最多的一家。

其中乡村基品牌一共是有564家，然后他后面发展的一个品牌大米先生是582家，也就是说今年大米先生的一个门店数已经超过了乡村基的门店数，增长势头是确实是非常迅猛的。

乡村基的门店的选址也是比较多元化的，其中乡村基这个子品牌的门店主要是位于商业区，而大米先生他的门店接近一半是在写字楼里面，就区域分布上面，乡村基主要分布在重庆和四川两地，这两个地方的门店数超过了90%。

大米先生是才是真正突破了川渝地区。大米先生在湖北和湖南分别有接近200家和接近100家门店。

2020年6月份大米先生进入了上海市场并受到了好评，目前在上海这块的话也有超过了100家门店。

基于在上海地区的一个成功，大米先生也在继续拓展在一线城市的门店，也开到了像北京深圳这样的一些地方。

老娘舅它重点布局的长三角地区，像在南京、杭州、宁波、苏州这些新一线城市的门店占比是超过了一半，新增门店也主要是在这些新一线城市以及一些二线城市。

老娘舅也是以直营为主，前面提到他有尝试一些加盟业务，但是他的加盟业务加盟店的话，主要是在高速服务区开的，然后门店数的话基本上也没有什么增长，说明公司对于加盟这块确实还是相对比较谨慎的。

在菜品这块，三家公司的产品矩阵相对来讲比较丰富，也有主打自己的一些菜系，像老乡鸡的话是以安徽的肥西老母鸡汤为招牌，鸡汤类的一个营收占比超过了10%。然后乡村基的话主打是现炒，大米先生覆盖的省份比较多，所以菜品上面的话，大米先生会根据当地的一个情况会做一些调整，主要还会迎合当地消费者的一些偏好，所以它的一个产品确实是会更丰富一些。

然后老娘舅的话主要是提供偏标准化的套餐式的产品，也是以江浙菜为主。

在客单价上面的话，老乡鸡和老娘舅的客单价都是在30块钱左右，乡村基相对低一些，客单价在25块钱左右，然后大米先生在22块钱左右，不过这个也是要分地区的，就比如说大米先生在上海地区的客单价也是超过了30块钱。

下面简单分析一下这三家三家公司的一个竞争优势，

首先在菜品这块的话，这三家公司确实都强调他们是比较注重菜品研发的，像老乡鸡和乡村基是坚持月月上新，然后老娘舅更考虑它的菜品的一个标准化，所以它的一个研发时长要相对更长一些。对于菜品的研发的重视，使得这三家公司能够持续推出受消费者喜爱的新品菜系。

其次可能是比较重要的一点就是供应链这个环节。因为完善的供应链确实能够帮助餐饮企业把控产品质量，然后能够降低它的一个成本以及以及餐饮方面的一个损耗。

在这一点的话，老乡鸡确实是做得相对更好一些，因为老乡鸡建立了从母鸡养殖到食品加工到冷链配送，到连锁经营的全产业链标准化的业务体系。

在养殖环节像鸡汤的就是它核心单品鸡汤的原料老母鸡是由两家子公司来提供的，核心单品的质量更有保障，而其他的一些菜类肉类也基本上都是跟像温氏，还有像中粮，益海嘉里这些比较知名的一些供应商进行合作的。

在生产环节是由中央厨房来进行半成品的加工，运输环节也是跟专业的冷链物流公司合作的，最后是把这些半成品的菜系给运送到门店，然后再进行进一步的一个炒制，最后是销售给消费者，这是它的一个整个产业链还是比较完善的。

相比较而言的话，乡村基没有把供应链延伸到上游的养殖区域，但是它有中央和区域这两个供应链。中央团队主要负责米面、油、盐等消耗品，而区域团队主要负责新鲜的食材，他们对于供应商名单也是非常谨慎的，也会定期在这块做一些更新。

中央加区域的采购团队主要是因为乡村基它的一个门店是从川渝发展，然后覆盖到湖北湖南，再到长三角这块的就是跟着它整体的一个发展是相匹配的。所以他这样的一个安排也是为了严格控制产品质量。

老娘舅的话是主要是生根在长三角地区，也是在采购、加工、物流还有门店端，严把质量关，和老乡鸡一样，老娘舅也建立了中央厨房标准化的一个生产体系。

另外三家公司的连锁化扩张离不开标准化的业务模式，在门店外观上，三家公司都采用了统一的门店装修标准和配置要求，在菜品制作上，老乡鸡和老娘舅采用更多的是中央厨房的生产加工，降低了门店烹饪的个性化成分，同时也提高了效率。

在门店端的话，老乡鸡和乡村基把烹饪的过程拆解成了标准化的供需；老娘舅更多的是自主开发门店的操作设备。

随着规模的扩张，这三家公司也很重视员工的培训管理，那制定了标准化的服务规章制度，也设立了培训中心，能够对于员工进行持续培训。三家公司在新店开设的流程标准化上也做出了自己的一些努力，包括在选址、装修、证照申请这些方面都有自己的一套标准化的流程。

最后这三家公司也很重视数字化技术来赋能品牌运营，包括数字化在前中后台的业务应用，而且这三家公司均升级了餐厅系统，提升了点单和付款的体验。他们还利用外卖平台小程序这些渠道，实现了线上加线下的一个销售格局。在包括会员体系的一些构建，私域流量的一些构建这块都有自己的一些进展。

接下来说说这几家公司在具体运营上面或者说具体竞争方面的一些优势。

2021年老乡鸡的一个收入达到44个亿，乡村基去年有46个亿，老娘舅的话体量就相较于前两家的话就少了很多，基本上都是在两家1/3左右的一个体量。

从利润端的角度上面来看的话，2021年这三家公司它的一个利润率情况都是相对来讲都是得到一些改善的，但是相较19年的话，可能改善还不是特别明显。

近三年老乡鸡的毛利率都高于老娘舅，净利率上面老娘舅相对来讲表现得比较好一些，不过这几年他们的净利率走低，主要还是因为毛利率这块确实是一直在走下坡路的，这块的话主要还是因为疫情影响，疫情反复的一些影响。

整体来看的话，他们的整体的费用率结构还是比较类似的，都是在15~20左右的一个毛利率，然后扣掉可能5%左右的一个管理费率，然后5%左右的一个销售费率，最后再扣掉所得税率的话，对应可能也就4%~5%的一个净利率。

整体来看的话，一个利润率还是相对来讲比较低的，其实也就跟我们前面讲到的，就这些消费者对于中式快餐企业的话，选择中式快餐的消费，更多的还是为了满足他们自己的一个最基本的生理需求，对于整个品牌的溢价这块其实是没有什么要求的，所以这一个特点也使得这些中式快餐企业它的一个生命周期天然会更长一些。

在单店表现上，这三家公司的单店门店的营收都平均在4400~4500万左右每年，然后对应的门店的净利率都在10%左右，但是扣除总部成本之后的话，他们账面上的一个净利率的话，整体净利率就只有不到5个百分点了。

在利润上面老乡鸡的新老门店差距还是比较大的。像上海、安徽、江苏等新门店开的第一年一般都是亏损的，然后第二年会有所好转。它的一个培育期一般是在18个月左右。

在客单价上面的话，大米先生更低一些，它在其他省份都是二十一二块，但是在上海的客单价是超过30块的，所以它其实在一线城市的一个表现是相对比较好的。

老娘舅在一线城市是以外卖店为主，它的单店的平均净利润2021年相对2020年也有所改善，当然还没有回到2019年的一个水平。

最后在募资用途上面，这三家公司他们IPO所募集的资金主要投向都是用于扩张门店，完善供应链以及他们自己进行的一些信息化升级。

首先老乡鸡的话是计划在未来三年内开设700家门店，乡村基是开设1000家门店，老娘舅的话是开设260家门店。

乡村基通过它的双品牌运营，尤其是通过大米先生来进行全国化的布局，它的发展势头是最猛的。

老乡鸡的全国化布局是稍慢于乡村基，但也会在一些重点的省外的城市进行加速开店，而老娘舅还是维持着他一贯稳扎稳打的一个战略，继续深耕长三角地区，暂时还没有进行全国化的布局，所以它的一个门店数计划开设的门店数相对来讲也是比较少一些。

其次老乡鸡规划上海建设中央厨房来支持华东地区的门店经营，乡村基计划建设8~10个区域仓，老娘舅是计划在安徽宁国市建设它的一个生产基地。

除此以外，这三家也都准备在业务经营、门店管理、客户以及供应链方面进行信息化升级。

最后就是这三家公司的一个成长看点，我们认为老乡鸡它是强在产业链方面的一个深度把控，全产业链的一个运营模式，保证了它的产品质量，同时也保证了长期稳定持续的盈利能力。其实它的优质单品的认可度还是比较高的，尤其核心鸡汤这一块，2021年销量接近3,000万份，营收占比也超过了10%。

最后就是我觉得老乡鸡他在品牌营销这块确实是做的是比较好的，围绕着媒体广告、线下活动、明星代言，还有公益输出这些方式来进行营销，董事长束丛轩从幕后也走到了台前，在微博上面也比较活跃，打造他企业家的IP，夯实这个品牌的形象，我觉得这块的营销也给老乡鸡未来的一个全国化的发展战略，它的品牌做了一个认知的铺垫。

乡村基的主要看点是大米先生这个子品牌，这块的发展势头确实是更猛一些，现在大米先生的门店数和营收也都超越了乡村基品牌。

在上海地区的话，去年大米先生新增了82家门店，单店日均坪效在100块钱左右，包括客单价值维持在32块钱左右，就这一点的话是远远超过其他区域的。

所以这证明了大米先生的一个品牌力，在一线城市的品牌力是能够支撑它在一线城市进行快速扩张的，说明它也是有足够的跨区域扩张能力，未来会继续向这些一线以及新一线城市进行布局，这个也是他未来的主要看点。

相比较而言，老娘就是相对比较稳了，就现在还是在长三角地区做的更多一些，不过老娘舅在线上渠道的布局相对比较前瞻一些，因为他现在外卖的一个收入占比接近一半了，而且它的一个外卖服务费率是相对比较低一些的，外卖占比越高的话意味着它的坪效会越高，门店的效率就会越高，这也是能让它保持一个持续的盈利能力。

另外老娘舅的话也有一定的TO B的业务，包括开发门店的这些操作设备的销售，有点像往食品工业这块进行拓展，这可能是它未来的一个发展方向之一。

最后我们大致测算一下开店空间，首先根据前面的那个开店计划来看的话，三年后老乡鸡的一个门店数，假设计划全部真正实现的话，三年后老乡鸡的门店将接近1800家，乡村基将接近2100家，然后老娘舅是在650家左右。

我们这边假设以一个相对长期的视角来看，我们认为头部的中式快餐的企业能够走出来，最终实现全国化的门店布局。

按照一线和新一线，包括二线及以下这些这些城市来进行一个大致的测算，我们这边估算出单品牌龙头的一个开店空间大概是在4000家左右。

比如说跟老乡鸡乡村基1000家左右的一个体量来对比的话，差不多还有三倍左右的一个扩张空间，就就是上市之后的话，他们的一个扩张速度肯定是要提速的，然后这块的扩张空间会慢慢逐步进行兑现。

(本文来源：兴业行业专家、市场调研、电话会议等，1C9U一猹就有作整理摘要；报告仅供学术参考，不得作为投资依据，兼听则明，切勿轻信文中观点，请守护好自己的钱袋子。)